La justificación del precio de las acciones de una empresa

[Yehuda]

Supongamos

http://www.invertia.com/empresas/empresa.asp?idtel=RV011MIQUELY

Supongamos que MCM en vez de 1,4-1,5 euros por acción ganara 1,8-2 euros por acción

Pues bien, la cotización subirí­a al menos hasta 18-20 euros

[Yehuda]

MCM

Este es un cálculo real del 1 de julio del año 2008 para entrar en combate:
la cotización hizo mí­nimos un poco de tiempo después en 8 euros:






Este es una muestra pedagógica hecha a voleo (aunque con una magní­fica herramienta):



La utilidad de las máquinas de descuento es explicitar datos e hipótesis
y mantener una disciplina cuantitativa que limite miedos y pasiones

[Yehuda]

El Consensus

Un consenso que merezca ese nombre reune las estimaciones de 15-40 analistas

En el caso de MCM hay 3 analistas -tres- consultados, que es un "sindicato de eremitas"

La media de los tres para el año 2010 está por 1,42 euros por acción (BPA)
que justificarí­a una cotización de 15 euros por acción

Eso es lo bueno y lo malo de los corros pequeños: que uno tiene que subir al monte ...
bajar el mineral y forjarse uno sus propias estimaciones, algo que lleva tiempo y empeño

Es lo malo porque es un montón de trabajo
Es lo bueno porque si se hace la tarea se puede batir al consenso

En concreto yo no tengo en estos momentos ni la más remota idea
de por dónde sigue la Senda del Beneficio de Miquel y Costas y Miquel

[Yehuda]

DE:BMW

[Yehuda]

En el máximo

En el máximo BMW podrí­a haber alcanzado 14 x con una RoE del 14;
de hecho PVA con una RoE del 9 -y cargada de Deuda más allá de la lí­nea de flotación- alcanzó PER 20

Pero eso ocurrió precisamente en el auge de los tí­tulos secundarios que culminó en 4t07
y BMW es un tí­tulo principal o en cualquier caso muy conocido

Los "hinberzores" somos muy brutos; pero el Señor Mercado sabe que

El PER justificado es igual a la ROE sostenible

BMW -a ojo de buen cubero- espera el beneficio esperado:

Book (no lo he mirado; pero digamos 33) x 0,10 (RoE) x 10 (P/E) = 33 euros
Book (no lo he mirado; pero digamos 33) x 0,13 (RoE) x como mucho (13+9)/2 = x 11 = 47 euros

De hecho los números del máximo fueron: RoE 13-14, PER 10-11

Y, sin embargo, Paco pretende vendernos sus BMW a 15 x

El Mercado juzga, en cambio, que la RoE 13 de EVA es sostenible e incluso mejorable,
por eso cotiza en 13-14 x 1 (BPA esperado) = 13-14 euros

[Yehuda]

Perfecto

http://finance.yahoo.com/q/ae?s=PWRD

-------------- PWRD [RoCE 100, sin Deuda y con caja rebosante]--------------- 10 x

Un caso realmente intrigante

[Yehuda]

El Beneficio

El Beneficio que cae vale 10 x
El Beneficio que crece a base de Deuda vale 10 x

La Senda del Beneficio que marcha al alza
es recompensada con un Precio igual a

1 x Racha de Crecimiento, y/o
1 x RoE

Supongamos que un tí­tulo a base de amontonar Deuda
logra trazar una racha +40% en la senda del Beneficio:
el Mercado lo premiará con 40 x Beneficio obtenido.
A continuación al Mercado le dará por fijarse en la Deuda,
y el tí­tulo se desplomará a 10 x Beneficio intuido.

El FreeCashFlow

El Descuento del FreeCashFlow requiere un Modelo extremadamente bien diseñado,
y en manos inexpertas el Descuento del FreeCashFlow tiene mucho peligro.

Por fortuna existe un atajo:

8,5 + (2 x Expectativas/Sentimiento) = Múltiplo justificado del FreeCashFlow obtenido

donde Expectativas/Sentimiento va de +1 a +9

Sin contar con Expectativas de crecimiento
el Precio justo de un tí­tulo industrial es

11 x FreeCashFlow obtenido, y/o
10 x Beneficio contable esperado

FreeCashFlow =
Dividendo + Dinero gastado en quitar acciones de la circulación - Dinero captado emitiendo acciones
+ Dinero que ha entrado en la Caja de la empresa - aumento de la Deuda

FreeCashFlow =
Dividendo + Dinero gastado en quitar acciones de la circulación - Dinero captado emitiendo acciones
+ Dinero que ha entrado en la Caja de la empresa - aumento de la Deuda que no sea para financiar el circulante

FreeCashFlow =
Beneficio contable + Depreciación del capital fijo y Amortización de las inversiones a largo plazo
- Inversiones en capital fijo y otras compras de activos - Dinero consumido por el capital circulante

¿Alguien ha visto el FreeCashFlow de BMW?

BMW es como si el BBV perfeccionara su negocio de cacerolas y sartenes

[Yehuda]

FreeCashFlow = Dinero que se le puede sacar a la empresa

[Yehuda]

Una ojeada al Ciclo Global medido por USA




(Indice de los jefes de compras)



(Nuevos pedidos girando al alza)



(La penúltima lí­nea -el í­ndice de horas trabajadas- ya ha girado,
y queda la última por girar para la primera luna del año: el empleo):

[Yehuda]

PWRD

Consenso de los analistas: 3.68

Mí­nimo de la sesión (viernes): 36.81

----- PWRD [RoCE 100, sin Deuda y con caja rebosante] ------------ 10 x

[Yehuda]

BMW




Media de 31 analistas: Bpa_10: 1,6 euros por acción (ouch!)

Quizá se salvan porque el Book está en 30 euros y el corro es muy correoso

[Yehuda]

El Mapa de la Bolsa

El cuerpo central o Zona Central de la Bolsa es PER 10-20;
pero por encima hay espacios siderales;
y por abajo abismos insondables.

[Yehuda]

Hay que tener en cuenta que entre la lí­nea que hay encima de "Q, Game Over"
y la lí­nea que hay abajo de "D, Default", suspensión de pagos,
puede haber un movimiento del +100% en la cotización.

Pero esos son lugares muy extraños para jugar la partida.

Así­ que comencemos por un caso sencillo.

Ejercicio Práctico

Supongamos que en la patalla del Radar de papel aparece un buque con el nemónico PVA (Pescanova, 4q07)
en 20 x el Beneficio esperado y/o el Beneficio obtenido x 20, por 20, PER 20.

(De 10 a 20 puede referirse ya al esperado ya al obtenido; el resto de marcas se refiere al obtenido)

En el Radar de Papel y con un lápiz bien afilado
apuntamos PVA_4q07 en 20 ---

A continuación subimos al monte y nos bajamos la Contabilidad Publicada y medimos

I) La versión más arcaica del Examen de la Cantidad de Deuda (Qd) = D / (D + E)

D: Deuda

E:

E1, Equity, Book value: Valor contable de las acciones según los libros de contabilidad,
Dinero neto invertido en el negocio, capital propio con origen en fondos propios

E2, Earning x 10: Beneficio contable x 10

E3: Market Cap: Capitalización bursátil = número de acciones emitidas x Cotización

Entre la versión arcaica (E1) y la versión ultramoderna (E3)
nos decantamos por la solución salomónica (E2)
que nos da una bonita escala 0,2-0,7

y resulta 0,6

II) La carga (c) = Resultado neto (Ebit) / carga financiera o gasto financiero (gf)

Y resulta 2

III) RoE = Return on Equity

RoE = Beneficio [contable_4q] / Dinero neto invertido [Equity, Book value_2q]

Y resulta 9

Con un lápiz bien afilado trazamos un circulito alrededor de 0,6, 2 y 9

Meditamos y Esperamos ... mientras apuntamos "Book 20 euros"



Y esperamos a que se publique la contabilidad para repetir el proceso

[Yehuda]

Si la inflación supera el 4%

Si la inflación supera el 4% todo se distorsiona,
porque "ke" entonces es arrastrada por "BBB + 100" [BBB + 1]
que es arrastrada al alza por "Rf" [los Bonos del Tesoro] ...

"ku" = BBB + 50 [BBB + 0.5]

http://research.stlouisfed.org/fred2/series/WBAA?cid=119

¿Cómo pudo Warren Buffett en 1982 mantenerse firme en el convencimiento de "ke = 10"?

Ahora, por fin, lo entiendo

Después de 9-14 años de árdua investigación

Después de 9-14 años de árdua investigación,
y algo así­ como un cuarto de millón de dólares,
creo que he encajado las piezas fundamentales del rompecabezas:

Buques mercantes, Buques petroleros y Buques piratas
navegando por los mares de Ceo, Crí­o, Hiperión, Atlas y Poseidón.

Mi ilusión habrí­a sido que la investigación me
la hubiera pagado la Universidad,
pero no puedo ser y la tuve que pagar de mi propio bolsillo.

FreeCashFlow = Beneficio contable - (Equity x g)
Beneficio Económico = Beneficio contable - (Equity x ke)
Senda del Beneficio = 10 x Beneficio contable esperado

¿Qué es "ke"?

Das Kapital

Tasa de Capitalización, Tasa de Descuento, Tasa del Tasador,
Rentabilidad exigida y esperada de un tí­tulo sin grave riesgo financiero.

[Yehuda]

En el Mapa de la Bolsa

En el Mapa de la Bolsa dibujamos una lí­nea desde "20 ---" hasta "RoCE 20"
luego subimos por una curva hasta llegar a PER 100 y dibujamos una flecha desde la lí­nea horizontal
y apuntamos con un lápiz bien afilado: "Expectativas/Sentimiento de Crecimiento/Revalorización"

Un PER 100 no se ve todos los dí­as.
Recuerdo tres: el máximo de Telepizza,
JAZ "el retorno" y el espectacular máximo de AVZ,
superando 100 x Beneficio esperado, 0.08





Lo tremendo del caso es que era un tí­tulo RoE 10